12月12日，开源证券发布2025年11月价格数据点评称，重视“通胀正常化”的可能性。

国家统计局公布2025年11月价格数据，11月CPI环比下降0.1%（前值为+0.2%，下同），同比上涨0.7%（+0.2%）；核心CPI环比下降0.1%（+0.2%），同比上涨1.2%（+1.2%）；PPI环比上涨0.1%（+0.1%），同比下降2.2%（-2.1%）。

影响价格数据的可能性因素

11月CPI同比上涨0.7%，为2024年3月份以来最高值。CPI同比涨幅基本与市场预期保持一致，Wind统计的19家机构预测中位数为+0.69%，平均数为+0.67%。

CPI同比涨幅的扩大主要是食品价格由降转涨拉动，同时金价价格上涨的影响仍在持续。蔬菜价格的反季节性上涨导致了错位，11月鲜菜价格上涨14.5%，影响CPI上涨约0.31%；11月以来金价震荡上行，叠加2024年11-12月金价下跌，金价同比仍维持高位，持续拉动CPI同比上涨。

猪肉价格目前仍处于历史低位，负拖累明显。11月猪肉价格同比下降15.0%，影响CPI下降约0.21%，需要注意的是随着基数开始走低，猪价对CPI的拖累可能逐渐减小，同为廉价蛋白质的鸡蛋也是类似情况。此外，需关注高价蛋白质价格变化，牛肉价格4月以来已经大幅上行，11月的牛肉CPI同比已达6.2%。

CPI环比季节性回落，主要受服务价格下降的因素影响。其中，受中秋、国庆节后出行季节性回落影响，宾馆住宿、飞机票、旅行社收费和交通工具租赁费价格下降合计影响CPI环比下降约0.13%。

PPI环比上涨0.1%，环比上涨幅度与10月持平。2024年11月以来，PPI环比持续为负或0%，供需关系改善及输入性因素影响推动2025年10月PPI环比首次转正，11月延续上涨态势，主要因冬季取暖影响，煤炭、燃气需求季节性增加推动价格上行。PPI同比下降2.2%，降幅较10月扩大0.1%，主要受2024年同期基数走高影响。

重视通胀数据上行的可能性

开源证券认为，“通胀难以保持上行趋势”的判断存在一定风险。

开源证券在2026年投资策略报告《走出“低利率时代”——股债长期配置切换》中提出，通过其他国家经验来看，通胀中枢，构成长期国债收益率下限。若2026年通胀持续回升，债市收益率也会随之上行。

因此在市场普遍对“通胀正常化”持审慎态度的阶段，需要重视通胀数据上行的可能性，关注债券收益率的回升；待市场对通胀能否回升的共识形成后，再审慎评估通胀实际走势并优化应对方案。